浙商宏观李超：600133股票中国国债为何在欧洲是负利率？

陈述导读/中心观念

近来，财政部在离岸商场以负利率发行国债，咱们以为实质原因仍是欧元宽松的流动性环境所造成的。

利率实质上是资金价格

11月18日，我国财政部在伦交所、卢森堡证券交易所和港交所三地上市发行40亿欧元主权债券。5年期发行7.5亿欧元，发行收益率-0.152%；10年期发行20亿欧元，发行收益率0.318%；15年期发行12.5亿欧元，发行收益率0.664%。其间5年期国债是我国主权债券在境外初次以负利率发行，与境内同期限国债利差超越3.3%。咱们以为利率实质仍是资金价格的表现，钱银宽松将驱动利率下行，我国国债在境外商场负利率发行的实质原因仍是境外宽松的流动性环境所造成的。

欧央行投进钱银过多驱动全体欧元利率下行

欧央行持续量化宽松导致欧元流动性过剩，驱动全体利率下行，EURIBOR和LIBOR欧元的1年内利率全都坐落负区间。鉴于欧洲疫情再次迸发，咱们估计欧央行将于12月对当时总额1.35万亿欧元、有效期至2021年6月的疫情紧迫购买方案进行延期并加码，加码规划或许为5000亿欧元，调整后2021年该方案项下将有超越1万亿欧元的剩下购买规划。此外，估计欧央行的惯例财物购买方案仍将在2021年坚持每月200亿欧元的购债速度。汇总后，2021年欧央行每月将进行超越1000亿欧元的财物购买，扩表速度和财物总规划或超美联储，成为全球最宽松央行。在此布景下，欧元区全体利率仍有进一步下行预期，假如财政部持续发行欧元国债，发行收益率大概率将持续下探。

欧元发行的我国国债利率为负，人民币发行则未必

流动性仍因币种而异，欧央行量化宽松均以欧元展开，且欧元国际化程度高于人民币，欧元在离岸商场的流动性相较人民币更为富余。如我国财政部以人民币方式在离岸商场发行国债，则本钱将明显上升。如2016年我国财政部曾在伦交所发行3年期人民币债券，票面收益率约为3.28%；彼时境内3年期国债发行的票面收益率约为3.9%。因而，在同币种发行的情况下，欧元的流动性优势将不复存在，境内外利差将大幅收敛。

为何欧洲出资者不来我国购买利率更高的境内国债？

如上文所述，本次境外发行5年期国债与境内同期限种类利差超越3.3%。且欧洲出资者对我国国债出现了较高的购买热心，本次认购倍数高达4.5倍。其间，欧洲出资者终究出资份额高达72%。在境内外利差高企且我国债券通、CIBM等跨境债券出资途径逐年敞开力度加大的布景下，欧洲出资者不挑选将出资仓位调往我国跨境购买境内国债的实质原因仍是汇率。从汇率危险对冲的本钱来看，当时在岸人民币与欧元1年掉期点约2819BP，换算后汇率保值的年化本钱为3.62%，假如外国出资者进行保值操作，标的债券的利差优势将大幅收窄乃至不复存在。同理，离岸商场中，当时离岸人民币与欧元1年掉期点约2702BP，换算后年化保值本钱约3.48%，如连带考虑汇率保值的操作本钱，则境内国债相较离岸商场的国债类无危险财物均将不再具有明显利率优势。假如出资者不进行汇率保值处理，则汇率动摇或许腐蚀利差空间。

仅经过根本面临国债利率定价存在问题，需看发行地钱银政策

综上，仅经过经济根本面临国债利率定价存在问题，国债收益率在极大程度上取决于发行所在国的钱银政策。如发行地钱银政策宽松，则以东道国钱银发行债券的收益率将受此驱动而下行。

危险提示

危险提示：疫情强烈迸发导致欧央行超预期宽松