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巨星转债现在转股价值79.83，发行规划10亿，评级AA-。

4月21日：短线大盘盘中还将惯性回落 3141

今天可申购新股：无。今天可申购可转债：垒知转债(债)。今天上市新股：嘉戎技能、...

转债信息

当时债底估值为79.55元，YTM为2.52%。巨星转债存续期为6年，中证鹏元评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.40%、0.60%、1.00%、1.50%、2.25%、3.00%，因为公司到期详细换回价格暂未确定，假定到期换回价格为票面面值的103%(含终究一期利息)，以6年AA-中债企业债到期收益率6.5852%(2022/4/22)核算，纯债价值为79.55元，纯债对应的YTM为2.52%，债底维护一般。

当时转化平价为80.35元，平价溢价率为24.46%。转股期为自发行完毕之日起满6个月后的第一个买卖日至转债到期日止，即6月(2022年10月31日至2028年04月24日)。初始转股价25.24元/股，正股巨星农牧4月21日的收盘价为20.28元，对应的转化平价为80.35元，平价溢价率为24.46%。

转债条款中规中矩。下修条款为“15/30、80%”，有条件换回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。

总股本稀释率为7.26%。按初始转股价25.24元核算，转债发行10.00亿对总股本的稀释率为7.26%，对流通盘的稀释率为7.60%，对股本形成的摊薄压力较小。

正股根本面剖析

公司主营事务及所在职业上下流状况

公司原主营事务为中高档天然皮革的研制、制作与出售，2020年7月公司收买了巨星有限，主营事务在皮革事务的根底上新增了畜禽饲养及饲料出产和出售事务。公司畜禽饲养事务的产品包含生猪和黄羽鸡，生猪以商品猪、仔猪和种猪为主，商品猪和黄羽鸡首要出售给个人中间商(生猪经纪人、鸡贩)，终究流通向终端消费商场;种猪、仔猪首要出售给饲养客户。公司饲料事务的饲料产品首要包含猪饲料、禽饲料和水产饲料，自供或对外出售。公司皮革事务首要产品为牛皮革，广泛运用于轿车座椅及内饰、中高档家私、鞋面、包带、房子装修等方面。

首要，畜禽饲养与饲料职业方面：

①上游职业首要为饲料质料及添加剂职业，饲料质料为饲料职业供给能量饲料、蛋白质料、添加剂产品以及矿物质质料等，质料价格的动摇对饲料出产企业的赢利水平有着较大影响。饲料质料首要包含玉米、大豆、豆粕、谷物、鱼粉等农产品，其间，大豆、鱼粉以及其他部分质料需求从国外进口。饲料质料价格的动摇来自于商场供需状况，而且受全球大宗商品商场影响。

②下流是生猪屠宰、肉品加工职业。近年来，下流企业开展迅速，使得其与生猪饲养职业规划化程度较低的对立日益加剧，下流龙头企业需求很多、安稳、质量安全的生猪供给，但现在生猪饲养业很多农户小规划散养现状难以充沛满意这一需求，生猪饲养规划化开展与屠宰加工企业规划化开展存在相得益彰、相互促进的联系。

第二，制革职业方面：

①上游职业为畜牧业、皮革化工业。制革职业是畜牧业的延伸，一方面制革职业对畜牧业的副产品牛原皮进行加工再利用，畜牧业的健康开展为下流供给更多的质料资源;另一方面皮革职业的健康开展又影响原皮需求，促进畜牧业开展;然后到达资源节省、环境友好、工农业相互促进。部分国内制革企业需从澳大利亚等国进口牛质料皮，以应对国内优质牛质料皮供给稍显缺乏的状况。皮革化学工业是皮革工业的根底，皮革化学质料首要包含皮革助剂、皮革鞣剂、皮革加脂剂及皮革涂料等，各类功能性皮革化学品的使用，可使皮革制品到达理化性能指标以及柔软、饱满、美丽、手感舒适天然等质量风格。

②下流是家具、轿车座椅及内饰、皮鞋、皮革服饰、箱包皮具制作业。制革职业的开展对下流职业提高产品层次、促进产品的多样化与生态化、推进国际品牌创建起到了积极作用。未来我国家具、轿车、皮鞋制作等职业竞赛实力的不断增强，下流商场需求的快速添加，又将推进制革职业快速、健康开展。

公司运营状况

公司自2020年起经营收入快速添加。2018年至2021年公司完成经营收入分别为6.19亿元、5.56亿元、14.39亿元和29.83亿元，同比增速分别为-5.58%、-10.23%、159.05%和107.26%。2019年公司首要事务为皮革事务，2020年公司完成对巨星有限的收买将其归入兼并报表规划，公司并购巨星有限后事务规划拓宽到畜牧饲养业范畴，完成了公司收入和赢利的迅速添加。

公司近年来归纳毛利率因为主营事务构成改变有所动摇。2018年至2021年公司归纳毛利率分别为18.56%、16.32%、30.65%和18.99%。2020年皮革事务较2019年大幅下降，首要系为安稳客户、坚持商场占有率，相应调低了鞋面革、家私革产品价格，一起2020年开端施行新收入原则，运输费作为履约本钱计入在经营本钱中核算，导致产品本钱上升。生猪毛利率从2020年的58.21%下降至2021年的 26.21%，首要系2021年生猪事务全体出价格格较2020年下半年大幅下降所造成的。

公司近年期间费用及其营收占比呈上升趋势。2018年至2021年公司期间费用分别为0.35亿元、0.38亿元、1.55亿元和2.1亿元，期间费率为5.62%、6.88%、10.78%和7.03%，2020年公司费用大幅添加，首要系公司完成对巨星有限的收买，导致员工薪酬、差旅费、查验费等大幅添加，且巨星有限借款金额较大。

公司研制费用坚持上升，研制占营收比重相对安稳。2018年至2021年公司期间费用分别为0.04亿元、0.04亿元、0.1亿元和0.15亿元，营收占比为0.57%、0.68%、0.72%和0.5%。2020年、2021年公司的研制费用大幅添加，首要系并购巨星有限导致研制开销相对2019年度大幅添加。

公司近年来应收金钱及其营收占比呈下降趋势，2018年至2021年公司应收金钱(包含应收账款、应收收据、合同财物)分别为2.26亿元、1.55亿元、1.95亿元和1.06亿元，占营收比重分别为36.44%、27.89%、13.52%和2.68%。2020年7月，公司完成对巨星有限的收买将其归入兼并报表规划，导致主营事务收入大幅添加，而收买的畜禽饲养及饲料出产和出售事务发生的应收账款相对主营事务收入份额相对较低，使公司2020年底、2021年底应收账款余额占当期主营事务收入份额大幅下降。

应收账款周转率有所上升，全体低于职业均匀水平。2018年至2021年前三季度应收账款(包含应收账款、应收收据、合同财物)周转率分别为2.96 、2.92 、8.24和15.83。2020年、2021年公司应收账款周转率远高于2019年，首要系生猪出售事务根本选用现款现货形式，在经营收入大幅添加的状况下，应收账款变化不大，使得占比快速下降。公司应收账款周转率远低于同职业上市公司，系公司饲料事务在农牧事务中占比较高，发生应收账款余额相对较大所造成的。

公司近年来归母净赢利不断添加。2018年至2021年公司完成归母净赢利分别为0.59亿元、0.40亿元、1.28亿元和2.59亿元，同比增速分别为-5.47%、-33.00%、223.14%和102.84%。公司近年来ROE呈上升趋势，盈余才能有所提高，2018年至2021年前三季度公司ROE水平分别为7.09%、4.64%、4.80%和6.27%。

出资申购主张

咱们估计巨星转债上市首日价格在91.19～101.79元之间。按巨星农牧2022年4月21日收盘价测算，当时转化平价为80.35元。

1)参照平价、评级和规划可比标的锦浪转债(当时转化平价78.51元，评级AA-，发行规划8.97亿元)、佩蒂转债(当时转化平价79.07元，评级AA-，发行规划7.20亿元)和明电转债(当时转化平价78.25元，评级AA-，发行规划6.73亿元)4月21日转股溢价率分别为53.35%、49.86%和44.41%。

2)参阅近期上市的山石转债(上市日转化平价79.55元)、科伦转债(上市日转化平价97.78元)和聚合转债(上市日转化平价82.64元)，上市当日转股溢价率分别为118.00%、19.43%和182.58%。

3)根据咱们现已构建好的上市首日转股溢价率实证模型，依照y=-89.75+0.22x_1-1.04x_2+0.10x_3+4.34x_4这一回归成果对可转债上市首日的转股溢价率(y)进行解说。其间，纺织服装职业的转股溢价率(x_1)为22.59%，2022年4月21日6年AA-中债企业债到期收益(x_2)为6.5852%，2022年一季报显现巨星农牧前十大股东持股份额(x_3)为62.14%，2022年4月21日中证转债成交额为100,752,432,721元，取对数(x_4)得25.34。因而，能够核算出示巨星转债上市首日转股溢价率(y)为18.39%。

归纳可比标的以及实证成果，考虑到巨星转债的债底维护性尚可，评级和规划吸引力一般，咱们估计上市首日转股溢价率在20%左右，对应的上市价格在91.19～101.79元区间。

咱们估计原股东优先配售份额为68.64%。巨星农牧的前十大股东算计持股份额为62.14%，股权结构较会集。到2022年4月21日，暂无股东许诺参加此次优先配售。假定前十大股东80%参加优先配售，其他股东中有50%参加优先配售，咱们估计原股东优先配售份额为68.64%。

咱们估计中签率为0.0026%。巨星转债发行总额为10.00亿元，咱们估计原股东优先配售份额为68.64%，剩下上出资者可申购金额为3.14亿元。巨星转债仅设置上发行，近期发行的友发转债(评级AA，规划20.00亿元)上申购数约1,211.96万户，明新转债(评级AA-，规划6.73亿元)上申购数约1,216.42万户,风语转债(评级AA-，规划6.00亿元)上申购数约1,167.97万户。咱们估计巨星转债上有用申购户数为1,198.78万户，均匀单户申购金额100万元，咱们估计上中签率为0.0026%。